2011年1月末，人民币贷款余额同比增长18.5%，增幅比上年末降低1.4个百分点；当月新增人民币贷款1.04万亿元，较上月多增5593亿元，同比少增3500亿元。贷款余额增速回落主要是因为去年同期基数较高。新增贷款大幅回升则是受去年末的贷款需求在今年初集中释放、企业在年初资金需求较多和银行“早放贷，早收益”行为的综合影响，属季节性回升，而实体经济信贷需求强劲是根本原因。但从新增贷款同比少增较多来看，监管部门加强信贷管控、特别是差别准备金率动态调整措施的实施对银行放贷行为的约束还是比较明显的。

从结构上看，当月对公中长期贷款增加4834亿元，较上月多增3408亿元，占总新增贷款的46％；对公短期贷款增加2675亿元，较上月多增398亿元，企业流动资金贷款需求继续回升；当月票据融资减少810亿元，表明在信贷控制较严的情况下，银行继续通过减少票据来腾挪贷款空间；居民户贷款增加3306亿元，较上月多增1802亿元，但同比依然少增1200亿元，占总新增贷款的比重为32％（上月为31％），这表明在楼市调控进一步趋严的情况下，住房贷款难以快速增长。

继续受人民币升值预期较强的影响，1月外汇贷款增加130亿美元，当月外汇存款减少7亿美元。截至1月末，外汇贷存比进一步上升到206％。

受贷款余额增速回落、财政存款增加（当月增加2385亿元）以及去年同期基数较高的影响，货币供应增长也相应回落。2011年1月末，M2同比增长17.2％，增幅较上年末下降2.5个百分点。M1同比增长13.6％，增幅较上年末大幅降低7.6个百分点。M1增速降幅较大与当月企业存款下降较多和企业在春节假期前将活期存款转为短期定期存款（如7天通知存款）有关，是暂时的季节性回落，并非是企业经营活力减弱。由于M1增速回落较快，1月M2、M1之间“倒剪刀差”消失并实现3.6个百分点的“正剪刀差”。但随着短期因素消失、M1增速回升，预计在2或3月份“倒剪刀差”可能再现。

1月人民币存款减少203亿元，致使单月增量存贷比为负值，存量存贷比也上升到67.88％。我们认为，当月存款减少与银行在去年末加大吸收存款力度、今年初则流出银行系统以及跨年理财产品发行较多有关，此外，也可能是受春节临近现金需求剧增的影响，当月现金增量高达1.35万亿元，创同期历史新高，从而使存款出现了下降。

未来信贷运行展望：随着诸多短期因素消失，新增信贷会在2、3月份逐步回落，而且，监管部门持续加强管控，以及在实施差别准备金率动态调整措施下银行避免“被差别”，也将导致未来信贷增长回落。

货币政策分析与展望： 

1月份银行间市场资金面一度非常紧张，货币市场资金利率持续高企。我们认为，这是受春节期间现金需求增加、准备金率上调和信贷投放较多等多种因素综合影响所致。在此情况下，不但央票发行一度暂停，央行还进行了3000亿元左右的逆回购向市场注入资金，致使当月公开市场净投放4540亿元。随着春节后资金回流银行体系、信贷投放规模有所下降，银行间市场资金紧张的局面将会有所缓解，货币市场资金利率有望回落，但在政策趋向偏紧预期下，资金利率回落空间有限。但近日的加息为央票发行和正回购打开了空间，考虑到未来三个月到期资金量较大，公开市场回笼力度可能随之加大。

1月14日央行新年首次上调准备金率。未来在总体流动性依然偏多和物价上涨压力依然较大的情况下，准备金率还将继续上调。我们维持2011年准备金率统一上调和差别上调将会同时进行、其合并影响程度至少相当于准备金率统一上调4次、每次0.5个百分点左右的判断。考虑到1季度公开市场到期资金量高达1.6万亿元以上，加上外汇占款增势不减，在央票一二级市场利率依然倒挂、仅凭公开市场操作难以完成资金回笼的情况下，1季度准备金率有可能再次上调1-2次、每次0.5个百分点，也不排除部分贷款投放过快、资本充足率偏低的银行被差别调整的可能。

1月份CPI同比增长4.9％，再度走高，但略低于市场预期。在此情况下，央行于2月8日晚提前宣布加息，以缓解实际负利率局面，以期有效管理通胀预期。总体来看，在物价上涨压力较大的情况下，未来基准利率还将继续上调。但在产出缺口收缩、货币供应增速回落等因素的影响下，预计下半年物价涨幅平缓回落并企稳，全年通胀基本可控。考虑到中外利差扩大可能进一步加剧资本流入，未来利率仍将呈小幅上调的格局。当前这一轮升息至利率水平达到与经济增长和物价上涨相匹配时即会告一段落，中国经济毕竟没有走到过热的状态，因此加息不会“常态化”。预计2011年一年期存贷款基准利率还有1-2次、每次0.25个百分点的上调，预计下次加息窗口可能出现在3月-4月。

图1：1月新增贷款大幅回升

 数据来源：人民银行网站，交行金研中心

图2：新增贷款结构变化

数据来源：CEIC，人民银行网站

图3：1月外汇贷存比依然较高

数据来源：人民银行网站，交行金研中心

图4：1月“倒剪刀差”暂时消失

数据来源：人民银行网站，交行金研中心

图5：1月余额贷存比和增量贷存比

数据来源：人民银行网站，交行金研中心

表1  近期货币信贷数据

注①：从2010年3月开始只公布非金融性企业存款，不公布企业存款数据

交通银行金融研究中心