增长基础不稳，通胀压力再现
——中国银行中国经济金融展望季报（2013年第2季度）
在外需改善、政策趋松和投资加快等因素的作用下，二季度我国经济增长将小幅回升，GDP增长8.2%左右，比一季度有所加快；CPI上涨3.2%左右。从全年来看，经济运行中存在的不确定性依然较多，出口面临成本上升和需求放缓的双重考验，企业生产成本上升和创新能力不足问题并存，国民经济回升动力总体较弱。与此同时，食品价格反弹，全球流动性宽松和资源性产品价格改革，通胀压力有所增大。基于上述判断，我们认为，未来一段时间，宏观经济政策既不会太紧也不会太松，在稳增长和防通胀之间寻求平衡。财政政策将更加积极，增赤、减税和增支是其三大着力点，货币政策保持稳健，存准率和利率短期内将保持稳定，人民币汇率小幅升值。从中长期来看，还是需要通过加快改革来促进经济转型，打造中国经济的升级版。
一、一季度经济形势回顾与二季度展望
（一）总量特征：经济增长温和回升，通胀压力有所增大
1. 二季度经济缓慢回升，GDP增长8.2%左右
进入2013年，中国经济基本延续了去年四季度以来的回升势头，但回升动能依然较弱。需求方面，除了出口增长较快之外，消费和投资的增幅均在放缓。供给方面，工业生产、发电量、PMI指数等指标均表明经济回升的动能不足。我们预计一季度GDP增长将在8%左右，高于去年4季度的7.9%。
二季度，随着政策刺激力度的增大、投资的加快和消费的恢复，预计经济增长将温和回升。综合国内外各种因素，参考我所“中国宏观经济景气预警系统”运行结果，我们预计，二季度GDP增长8.2%左右，比一季度有所加快。
2. 物价稳定的基础较为脆弱，通胀抬头的压力再次显现
受春节和恶劣天气等因素的影响，2月份物价涨幅超过市场预期，CPI上涨3.2%，比1月加快1.2个百分点。分结构看，食品和非食品价格同比分别上涨6%和1.9%，环比分别为2.7%和0.2%，可见食品价格上涨是2月CPI高企的主要原因。随着春节因素的消除，3月份CPI同比涨幅或将回落到3%以下，对近期通胀仍无需过多担忧。
但从未来一段时间看，通货膨胀的压力依然较大，一是食品尤其是猪肉价格上涨是大概率事件。由于近期饲料价格稳中有升，猪粮比 已回落至6:1，生猪养殖效益总体处于盈亏平衡状态，部分养殖户出现亏损，猪肉价格面临一定的上涨压力；二是房价上涨带动居住价格上涨。2月居住价格同比上涨2.8%，预计未来一段时间涨幅仍然较快；三是全球量化宽松政策可能导致输入型通胀压力增大；四是外贸顺差增大、人民币升值和FDI恢复正增长，都将使我国外汇占款增多，加大通胀压力。总体来看，2013年全年物价涨幅要高于去年，预计二季度CPI上涨3.2%，比一季度高出约0.5个百分点。
（二）需求结构：出口超预期增长是三大需求中的新亮点
1. 投资增速稳步回升
固定资产投资增速稳步回升。2012年下半年以来，投资开始缓慢复苏，全国固定资产投资增速从6月的20.4%提高到9月的20.5%，12月进一步提高到20.6%。进入2013年，投资继续稳步回升，1-2月份全国固定资产投资增长21.2%，比2012年全年增速高出0.6个百分点，创下近一年来的新高。
房地产业投资增长较强反弹，制造业投资增长明显放缓。前2个月，房地产业投资增长26.1%，显著高于去年全年的22.1%，由此带动了投资增速的回升；相反，制造业投资仅增长17%，大大低于去年全年的22%。此外，燃气生产和供应业、烟草制品业、废弃资源综合利用业和酒、饮料和精制茶制造业固定资产投资增长较快，增速均高于45%；建筑业、水上运输业和金融业固定资产投资大幅下滑，增速均低于-20%。

资金到位状况良好，民间投资活力仍待增强。2013年1-2月份，固定资产投资资金来源合计增长23.8%，增速创两年来的新高，为投资回升创造了良好条件。民间投资增速放缓，增长24.6%，尽管高于整体投资3.4个百分点，但仍创下了自2005年有此统计以来的最低增速，表明民间投资活力近期有所减弱。
尽管前2个月新开工项目计划总投资额增速较低，但是施工项目计划总投资仍创一年多来的新高，房地产业投资回升态势短期内逆转的可能性不大。我们预计，一季度投资增长21.5%，高于去年同期的20.9%；二季度投资仍将稳步回升，增速略高于一季度，在22%左右。
2. 消费增长缓中趋稳
消费增速出现下滑。2012年下半年以来，我国居民消费经历了五个月的逐步回暖。但是，2013年前2个月，消费增速明显放缓，全社会消费品零售总额名义增长12.3%，增速创近24个月以来新低；实际增长10.4%，增速创近12个月以来新低。
餐饮消费开始陷入低迷，家具、建材消费增速较快。2月份，餐饮消费增速低至10%以下，限额以上企业餐饮收入甚至出现负增长。与此相反，家具、建筑及装潢材料增长均保持17%以上，家用电器和音响器材成为一季度的消费热点，增长16.7%，大大高于去年全年增速。
居民收入较快增长，消费意愿仍待增强。2012年，全国城镇居民人均可支配收入、农村居民人均纯收入分别增长9.6%、10.7%，均高于同期7.8%的GDP增长率。根据中国人民银行2013年第1季度储户问卷调查报告，居民当期收入感受指数已经连续三个季度实现上升，达到近两年来的新高，未来收入信心指数也处在两年来的高位。但是，居民消费、购车、大件商品消费以及购房的意愿都比上季降低，表明消费增长仍不容乐观。
二季度，随着居民收入的提高、消费环境的改善和新的消费促进政策的出台，消费增速有望企稳回升。预计2013年一季度全社会消费品零售总额名义增长12.5%，二季度增速将小幅回升，名义增长13%。
3. 出口超预期增长
出口实现超预期增长，贸易顺差同比大幅增加。2013年1-2月份，出口增长23.6%，大大高于12.3%的市场预期和7.9%的去年全年增速；进口增长5%，略高于去年全年4.3%的增速，但低于市场预期的6.9%；实现贸易顺差444亿美元，大大高于95亿美元的市场预期，而去年同期为49亿美元的贸易逆差。由于全球经济复苏的基础仍不牢固，未来我国外需增长的可持续性面临一些挑战，预计一季度出口增长21%，进口增长6%，二季度出口增速会有所回落，增长15%左右，进口增长9%左右。
（三）工业生产小幅回升
1-2月份，规模以上工业增加值同比增长9.9%，增速比去年12月回落了0.4个百分点。分经济类型看，1-2月份，国有及国有控股企业增加值同比增长5.8%，集体企业增长6.5%，股份制企业增长11.4%，外商及港澳台商投资企业增长7.7%。集体企业和外资企业增速提升，国有企业和股份制企业增速放缓。分轻重工业看，1-2月份，重工业增加值同比增长10.2%，轻工业增长9.1%，增速都较去年12月小幅下滑。主要产品产量增速比去年12月有增有减，发电量同比增长3.4%，增速比12月下滑4.2个百分点，钢材、水泥、汽车增速上升，有色金属、原油加工产量增速下滑。随着经济景气回升、外贸和消费的好转、投资的加快，预计工业生产增长会有所加快，二季度工业生产增长10.5%左右。
（四）房市“V”型反转，调控应注重需求管理的差异化
受宏观经济面基本平稳、信贷环境相对宽松、各地住房政策微调和居民预期改变等多重因素影响，2013年1季度房地产市场出现了“V”型反转，部分地区出现了偏热苗头。
一是开发投资回升明显。在销售全面回暖、资金紧张局面缓解等因素作用下，房地产投资快速回升。前2个月，房地产开发投资累计完成6700亿元，同比增长22.8%，高于2012年平均18%的增长速度。
二是销售大幅增加，房价上涨较快。2013年前2个月，房地产销售出现了“V”型反转，商品房累计销售面积1.05亿平方米，同比增长49.5%。与去年同期14%的负增长相比，房地产销售出现了大幅反转。百城住宅平均价格连续9个月环比上涨且涨幅不断扩大，今年2月份，百城住宅平均价格已上升至9893元/平方米，创历史新高（图10）。
三是房地产开发资金来源充裕。受信贷可贷资金改善、刚性需求支持和外商对中国房地产市场信心恢复等因素的影响，近期房地产开发资金来源状况也明显改善。前2个月，房地产开发资金来源增长33.7%，比上年末加快21个百分点。其中，个人按揭贷款和国内贷款增长最快，增速分别达到58.8%和26.4%，上年末分别加快了37.5和13.2个百分点。
四是土地购置价格创历史新高。房地产销售市场的升温带动了全国土地市场的活跃。2013年2月末，土地购置面积为3813万平方米，同比下降18.6%,但降幅比上年末下降了0.9个百分点。同期，土地购置单价 达到2409元/平方米，为历史最高水平。
为给不断高涨的楼市降温和防止泡沫的膨胀，2月份，国务院出台了新“国五条”。随着各地政策细则的出台、恐慌性情绪的逐步消退、刚性需求的平稳释放，房地产市场将由一季度的“量价齐涨”转向二季度的“量滞价稳”。三季度，随着供需双方对政策的逐步消化，房地产市场将试探性下挫，成交量可能萎缩。整体而言，我们维持2013年房地产销售呈现“前高后低”的观点。
二、一季度金融形势回顾与二季度展望
（一）M1和M2增速仍处高位
进入2013年以来，货币供应保持在高位运行。今年1、2月份，狭义货币（M1）余额同比分别增长15.3%和9.5%；广义货币（M2）余额同比分别增长15.9%和15.2%。不过，相比1月份而言，M1和M2增速在2月份均出现了回落，分别下跌了5.8和0.7个百分点。其主要原因是春节的错位因素，也就是说去年春节在1月份，今年则在2月份，基数不同拉低了今年2月份的货币供应增速。
尽管存在一些扰动因素，但由于受到人民币升值预期和国际资本流入的影响，与去年12月相比，2月份的M1和M2增速还是分别高出了3和1.4个百分点，充分说明货币供给增长仍然较快。特别需要注意的是，1-2月份的M2增速明显高于13%的全年调控目标值，M2余额也已经接近100万亿元，显示市场流动性仍较宽裕。预计二季度末M2余额增长14.5%，比一季度末小幅回落。
（二） 社会融资总量稳步增长
2013年1-2月，社会融资规模为3.61万亿元，比上年同期多1.59万亿元。其中，1月份规模为2.54万亿元，同比增加1.56万亿元；受春节效应影响，2月份较前月大幅下降，规模为1.07万亿元，比上年同期多228亿元。
从结构上看，社会所需要的资金越来越多的通过非信贷融资的手段来实现。委托贷款、信托贷款、企业债券融资等整体呈现上涨势头。1月份，人民币贷款在社会融资规模中的比重为42.3%，不足总规模的一半。尽管2月份这一比例回升到了57.9%，但如上所述，季节性因素的影响较大。在资本市场发展愈加迅速、融资渠道越来越多的大背景下，金融脱媒仍是不可逆转的。
（三） 信贷增幅基本符合预期
新增人民币信贷总量保持了扩张趋势。2013年前两个月的新增人民币贷款为1.69万亿元，较2012年同期增长2433亿元。其中1月份新增规模为1.07万亿元，2月份则出现大幅下降，为6200亿元。
从贷款期限来看，受到春节因素影响，2月份居民短期贷款减少170亿元，企业短期贷款尽管增加1814亿元，但比上个月减少1121亿元。值得关注的是中长期贷款占比明显提升。2月份企业中长期贷款达2826亿元，较1月份3098亿元小幅下降，但远高于去年平均水平，显示企业长期投资意愿依然强烈，这对经济增长具有积极意义。
（四） 资本市场再现波动，人民币汇率受到压力
1．宏观政策和改革效果决定证券市场表现
进入2013年，股市仍维持波动行情。2月初，股市曾出现一波上涨行情。上证综指在2月6日最高冲至2434点，深证成指则在2月8日接近万点大关，分别较年初上涨了7%和近10%。但从2月中旬开始，股市重新开始低位盘整，上证综指维持在2300点左右。
从最新的数据看，中国宏观经济温和复苏势头仍在延续，但动能似有所减弱。同时，政策层面的调控效果比如房地产调控仍存在不确定性。从货币政策看，尽管总体仍然宽松，但央行自春节后延续了资金净回笼态势，市场对货币政策趋紧的担忧有所升温，将对中国股市产生一定的负面影响。此外，今年3月份，证监会出台了包括扩大人民币合格境外机构投资者(RQFII)试点等多项措施，对促使更多资金进入市场有正面作用。当然，这些措施能否发挥作用仍有待观察。
2. 人民币双边波动的预期增强
2013年伊始，人民币汇率延续了去年9月份以来持续升值的态势，截至1月中旬，人民币兑美元汇率达到了6.2136的历史新高。但此后的1个月，人民币开始小幅贬值。到2月18日，人民币兑美元汇率为6.24，回到了去年12月中旬的水平。进入3月，人民币汇率重新进入升值通道。在境外远期市场，人民币兑美元汇率的走势和境内的即期市场走势完全相符。在经历了2月份短暂的贬值预期后，目前香港12个月的人民币NDF市场中，人民币兑美元汇率重新呈现出升值趋势。
目前影响人民币汇率走势的因素主要集中在外部。一方面，由于今年2月的G20会议没有认真对待日本操纵汇率的议题，一些和日本经贸往来密切的新兴经济体可能会采取干预措施，压低本国汇率。英国及欧元区各国在经济仍未走出困境的情况下也一定会延续甚至加大宽松货币政策的力度，让欧系货币走弱。另一方面，美元在2013年初重新占据了强势货币的地位，一直维持在高位震荡。鉴于美国经济的复苏前景较为乐观，美元很可能延续强势。不过，在其他货币走弱的情况下，美元强势很可能影响美国经济的进一步回暖。因此，美国迫使与其经贸关系密切的经济体进行货币升值的概率大增。鉴于以上分析，我们认为，人民币汇率仍然面临较大的升值压力。在人民币汇率问题上，央行仍应保留干预的空间，适当保留汇率政策的弹性，强化人民币汇率的双向波动，防止市场出现人民币单边升值的预期。预计二季度末人民币兑美元汇率升值至6.18左右。
三、当前经济金融热点分析
（一）通胀高企及其可持续性
今年2月的物价高企引起了市场的高度关注。2月CPI同比上涨3.2%，远高于1月份2%的涨幅，环比上涨也达到1.1%。2月份CPI上涨，春节因素、食品价格涨幅较大是主要原因。由于今年春节在2月份，节日期间鲜果、蔬菜、水产品和肉禽等的消费量增加，加之冬季雾霾天气对交通运输也有影响，拉动了食品价格上涨。另外，春节因素造成的对比基期差异抬高了2月份的同比涨幅。当然，中长期因素也是支撑CPI走高的重要原因，如物流成本推高农产品价格、劳动力成本带来服务价格提高、资源性产品价格改革推动油气价格上涨等。
未来趋势方面，我们认为2月份的物价高企是不可持续的，近期尤其是3、4月份物价或将回落。第一，季节性因素。春节结束、天气变暖、生产和运输成本降低有助于食品价格回落。商务部农产品价格指数显示，农产品价格自春节过后连续两周回落，周环比分别下降1.5%和1.1%，因此，2月份的上涨动因或不可持续。第二，PPI近几个月依然为负，向CPI传导的压力不大。第三，非食品价格整体平稳。在CPI的构成中，相比于食品价格，非食品价格较为平稳。第四，翘尾因素减小。3、4月份，CPI上涨的翘尾因素分别为0.8%和0.9%，均低于2月1%的水平。
（二）出口超预期增长，持续性面临挑战
2013年1-2月份，我国出口实现23.6%的高速增长，贸易顺差同比大幅增加近500亿美元，均超出市场预期。下面对出口为何实现超预期增长以及这一增速能否持续进行分析。
纺织服装出口反弹，集成电路高速增长。2013年1-2月份，纺织纱线、织物及制品、旅行用品及箱包、服装及衣着附件和鞋类出口分别增长26%、75%、35%、49%，大大高于去年全年1%、6%、4%和12%的增速，也扭转了去年同期-3%、-12%、-3%和-2%的负增长局面。集成电路出口增长212%，同样大大高于去年全年64%和去年同期-2%的增速。其他商品，如家具及其零件、灯具、照明装置及类似品、塑料制品、玉米、生丝、手表等也都实现快速增长，拉动出口高速增长。
一般贸易增长快速，加工贸易增速较低。在我国出口总额中，一般贸易和进料加工贸易占比在80%左右，二者基本决定着出口总额的增长幅度。2012年1-2月份，一般贸易同比增长30%，占出口总额的49%，而加工贸易仅增长7%，占出口总额的35%。其他贸易方式中，保税仓库进出境货物增长7%，来料加工装配贸易甚至出现1%的负增长。
新兴市场需求旺盛，美欧需求强力回升。2013年1-2月份，我国对南非、俄罗斯、巴西和印度的出口增速分别为61%、32%、20%和8%，均远高于去年全年的15%、13%、5%和-6%的增速，也远高于去年同期4%、10%、11%和-1%的增速。与此同时，对美国、欧盟出口分别增长15%、10%，同样高于去年全年和去年同期，特别是对欧盟出口增速由负转正，实现强力反弹。值得关注的是，我国对日、韩出口陷入低迷，对日出口接近零增长，对韩出口增速也仅有3%，均低于去年全年增速，并且大大低于去年同期增速。
出口高速增长反映前期订单兑现，近期出口增速将会面临回调。去年9-11月份，PMI新出口订单指数连续三个月上升，在一定程度上预示了2013年初的出口高增长。但是，从去年12月份以来，PMI新出口订单指数已经连续三个月下降，并且降幅较大，2013年2月份该指数创下近半年来的新低，表明近期出口增速将会出现回调。
出口高速增长能否持续，取决于全球经济复苏的力度和持续性。全球制造业采购经理人指数表明，世界经济正走在曲折复苏的道路上，美国失业率继续下降，消费者支出比较强劲，欧债危机逐步趋稳，新兴市场需求强劲，这都有利于我国出口保持较高增速。根据我们的判断，出口增速虽然在短期内会回调，但仍有望保持在较高水平，整体上将高于去年。
（三）新“国五条”及其对房市的影响
为防止房地产市场进一步升温和局部泡沫的扩大化，2013年2月，国务院出台了新“国五条”。同2010的“国十条”相比，此轮调控的相同点在于：
一是出台背景相同，都是为了防止房价快速上涨和“普涨”形势蔓延。2013年2月，房地产百城住宅均价已上升到9893元/平方米，创历史新高，环比涨幅也达到1%。此外，全国房价“普涨”形势进一步蔓延。2月，百个大中城市中，环比上涨城市数目达74个，比去年同期增加了47个城市。
二是调控思路类似，政策重点均强调“抑需求、促供给”。第一，抑制需求主体资格，要求严格执行限购措施和扩大限购范围。第二，加大购房成本，要求“重新恢复征收20％房地产交易个人所得税和强调差异化的住房信贷政策”，这将明显抑制有效需求。第三，继续增加保障房建设和土地供应以增大住房供给。
三是着力点相同，都主要以“需求管理”为调控手段，通过继续执行限购、限贷政策和加大交易环节税负来抑制需求。
不同点在于：
一是新“国五条”手段更为激进。新“国五条”规定，自有住房转让所得从原来的按房屋总价1%征收改为按交易增值所得的20%征收，这将显著加大交易环节税负。同时，限购范围也将进一步扩大，受房地产调控政策影响的城市数目和人群比例将进一步扩大。
二是新“国五条”更强调预期管理。新“国五条”要求，抑制投机投资性购房是房地产市场调控必须坚持的一项基本政策，这将使居民对限贷限购取消导致房价报复性反弹的预期得以稳定。要求地方政府制定并公布年度新建商品住房价格控制目标，对地方政府的问责机制得以量化，这将使居民对房价的上涨幅度形成稳定预期。
三是二者面临的宏观环境不同。“国十条”出台之时，宏观经济由于大规模财政货币政策的刺激，整体处于V型反转阶段。当前新“国五条”出台，宏观经济正处于弱复苏、中低速增长之中，政府对经济增速降低的容忍能力增强。
从短期影响看，房地产在二季度会做出初步调整，整体呈现“量滞价稳”态势。这主要是由于新国五条会显著增加二手房交易成本，二手房的销售量会受到较大影响。但在目前整体供小于求的情况下，需求会转向新房市场从而促使新房交易量上升。交易量的“一降一升”使得整体交易量未必下降。交易量的迟滞，再加上价格的固有粘性使得价格难以下降。此外，从历年房地产调控政策出台后，房价调整的反应看，其并不表现为绝对价格的下降，而仅是上涨速度的相对放缓。
从中长期影响看，新国五条不会使房地产市场发生根本逆转。第一，房地产供给结构发生了改变，更多的需求不得不涌向新房市场，加大房价上行压力。第二，住房投资投机需求不减，房地产市场升温压力依然存在。第三，新“国五条”仍没有对滋生房地产泡沫的制度性因素进行结构性改革，例如，土地财政问题，金融体系不完善导致房地产承担储蓄和投资工具问题，因此，房地产泡沫很难被彻底挤出。
（四）外汇占款大增的逻辑和展望
2013年1月金融机构新增外汇占款为6837亿元，是2012年12月的5倍，比2012年全年外汇占款新增规模4946亿元还要高，也是外汇占款有记录以来最大月度增幅，大大出乎市场预料。
所谓外汇占款，包括金融机构外汇占款和央行外汇占款两类。商业银行通过和企业、居民的结售汇，累积自身的外汇占款。如果商业银行将自己手中多余的外汇头寸交给央行，就变成了央行资产负债表上外汇资产增加，形成央行的外汇占款。2008年之前，我国采用的是强制结售汇制度，目的是为了稳定人民币的汇率，结果金融机构的外汇大部分都进入到了央行的资产负债表之中。2008年取消强制结售汇制度，市场的力量在外汇占款的形成过程中发挥了更多的作用。可见，央行、金融机构、企业和居民是外汇占款形成的主体，他们的意愿或者动机直接决定着外汇占款的增减。
从企业和居民看，他们是外汇的最初持有人。一般而言，持汇意愿越低，企业和个人就越愿意向商业银行出售外汇，由此导致金融机构外汇占款上升。银行结售汇顺差是衡量该主体持汇意愿的重要指标。2013年1月，商业银行代客结售汇顺差为926亿美元，创下了十年来的新高，甚至接近了2012年全年1106亿美元的结售汇顺差总额，表明民间结汇意愿上升。其背后的原因有两点：一是季节性的因素。圣诞节是我国进出口较为集中的时间点，每年四季度贸易顺差基本也都是全年的高点。而资金流一般滞后于货物流一个月左右，因此企业往往在1月份收回大部分贸易货款，进行工资清算和再投资生产。二是人民币预期的改变。随着我国经济在去年四季度温和回升，香港NDF市场1年期人民币汇率从年末的6.34一路升至1月中旬的6.28。外汇资金在年末的大幅增长，以及人民币汇率走强，促使企业和居民在年初集中结汇。
从央行的角度看，采取的仍然是有管理的浮动汇率制，但是去年4月16日人民币兑美元的浮动区间从0.5%上调至1%政策的出台，意味着央行对外汇市场的干预在下降。2012年9月美联储宣布实施第三轮量化宽松政策以后，人民币兑美元出现了连续涨停，这虽然是市场供需的一种表现，但也和央行采取不干预的政策有关。不过，由于市场上人民币升值压力持续存在，从2012年12月开始，央行又开始干预外汇市场，导致商业银行结售汇顺差开始增多，外汇占款也相应回升。
此外，从宏观层面上看，如果其他条件不变，外汇资金流入越多，潜在外汇占款规模也会越大。近些年，由于国际经济形势不确定性增加，国际资本流入流出国内市场的情况更加频繁，对外汇占款的影响也越来越大。目前，国际经济正处于复苏之中，国际资本风险偏好上升，新兴市场国家普遍面临短期资本大量流入的态势，这也是近期外汇占款增加的一个重要原因。
对于外汇占款的未来走势，我们认为，不能仅凭1个月的数据就得出今年外汇占款将大幅增长的结论。随着我国国际收支日趋平衡，整体顺差规模可能不会激增；而且人民币汇率双向波动的趋势也会更加明显，单边升值预期逐步减弱，我们估计外汇占款月度增长规模不会像1月份这样超预期，年内新增规模应在1.5万亿至2万亿元之间。
四、宏观经济政策取向
目前我国经济发展的外部不确定性较多，经济回升动力总体较弱，稳增长依然是今年宏观调控的主要任务之一，因此宏观政策需要一定程度的宽松，不能过度收紧；但另一方面，未来通胀压力有所增大，因此宏观政策不能放得太松。总体判断，宏观调控政策既不能太紧也不能太松，不能太紧是稳增长的需要，不能太松是防通胀的需要，宏观政策需要在稳增长和防通胀之间寻求平衡。
（一）财政政策：增赤、减税和增支是三大着力点
由于国际金融危机深层次影响持续显现，世界经济复苏充满不确定性、不稳定性，国内经济正处于企稳回升的关键时期，因此有必要继续实施积极的财政政策。今年政府工作报告也提出，要继续实施积极的财政政策，更好地发挥积极财政政策在稳增长、调结构、促改革和惠民生中的作用。与往年相比，今年积极财政政策的“积极”突出体现在增赤、减税和增支三个方面。
一是适当增大财政赤字规模。由于今年财政支出刚性增加和财政收入增长不会太快，中央决定把今年的财政赤字规模扩大到1.2万亿元，比去年预算增加4000亿元，赤字率将由2012年的1.5%提高到2%。赤字规模增大、赤字率提高，财政政策刺激力度将比去年有所增大。
二是完善结构性减税，促进经济结构调整。营改增试点城市和试点领域将进一步扩大，可能扩展至交通运输业和部分服务业。扩大消费税关注范围，或将部分过度消耗资源、污染环境的产品纳入征税范围。
三是进一步优化财政支出结构。将财政增支的重点更多地向民生（社会保障和就业、医疗卫生、农林水务、文化体育与传媒）、节能环保（污染治理、节能产品和新能源）和国防等领域倾斜；同时严控行政经费等一般性支出，践行本届政府的“约法三章”，即政府性的楼堂馆所一律不得新建；财政供养的人员只减不增；公费接待、公费出国、公费购车只减不增。
（二）货币政策：三率“两稳一升”
政府工作报告提出，2013年继续实施稳健的货币政策，综合运用多种货币政策工具，调节市场流动性，保持货币信贷合理增长，适当扩大社会融资规模，将M2预期增长目标拟定在13%左右。与该目标相适应，我们预计全年新增人民币贷款为8.5万亿元左右，社会融资总量为17万亿元左右。
央行对通货膨胀的高度关注令货币政策趋向中性，降准和降息的概率下降，预计全年降准1次，法定存贷款利率不变。人民币汇率稳中有升，弹性增强，预计2013年人民币对美元升值3%左右。
存款准备金率调整。今年1月新增外汇占款6837亿元，比去年全年新增外汇占款多出1891亿元，市场流动性大为改善，春节后，央行开始实施正回购操作回收流动性，使市场对降准的预期再度落空。我们认为，1月份外汇占款超预期增长不具有持续性，尽管央行会更加频繁地通过回购工具以及利用SLO加强对市场流动性的调控，但逆回购规模过大会增加金融机构融资成本，因此仍有降准空间。我们暂维持二季度法定存款准备金率不变的判断。
利率调整。随着我国经济企稳回升，通货膨胀将出现温和上升，已无采取降息刺激经济的必要；但同时由于发达国家继续采取量化宽松货币政策，如果我国单方面加息将导致热钱流入，不利于宏观经济稳定。因此，预计2013法定存贷款利率将保持不变，央行将综合运用多种货币政策工具，确保流动性基本稳定。
汇率走势。从内部看，我国经济增长潜力依然较大，这是人民币升值的客观基础；从外部看，近期全球主要央行还在宽松货币政策上加码，中国仍然是国际资本流动的理想目的地之一，热钱流入成为推动人民币升值的重要因素，预计二季度末，1美元兑6.18元人民币。
（三）产业政策：推进结构调整和发展方式转变
2013年我国产业政策仍将围绕推进结构调整和加快转变经济发展方式，注重提高经济增长质量和效益。在走中国特色新型工业化、信息化、城镇化和农业现代化道路的大背景下，我们认为，未来一段时期的产业政策的重点在于：一是倡导节能环保，建设美丽中国；二是强化创新驱动，建设创新型国家；三是改善基础设施，创造良好发展环境；四是大力发展现代服务业，提升居民生活质量。
在节能环保方面，严格控制高消耗、高排放、产能过剩行业盲目扩张，制定实施钢铁、水泥、电解铝、石化、有色、建材、轻纺等重点行业布局重组规划，支持相关企业开展技术改造、淘汰落后产能、优化区域布局。在重点控制区域，严格实施污染物排放限值，限制污染物新增量，实施多污染物协同控制，开展区域联防联控。加快资源性产品价格改革步伐，使之客观真实地反映市场供求关系、资源稀缺程度和生态环境成本。积极稳妥发展水电、核电、风电和光伏发电等清洁能源，保障能源安全，科学高效规范的开发利用页岩气、煤层气等新型能源。
在创新驱动方面，加快信息技术等国家重大科技基础设施建设，大力推进“宽带中国”等重大信息化工程。启动新材料、高端装备、智能机器、医疗器械等重大专项，促进高等院校、科研机构、企业单位、创新人才、科研资金向高精尖项目集聚，尽快形成产学研一体化的协同创新机制。鼓励和支持企业牵头实施战略性新兴产业的重点项目，支持龙头骨干企业开展并购，有效整合创新资源，提高原始、集合、借鉴吸收再创新的能力。
在基础设施方面，推动城市群基础设施一体化建设和网络化发展，加强综合交通运输网络与城镇化布局的衔接。落实全国城市饮用水安全保障规划，加快城镇供暖设施建设与改造，强化城市地下管网设施、排水与暴雨内涝防治综合体系建设。加强农业农村基础设施，保障农村人口饮水安全，新建改建农村公路和水利设施。
在现代服务业方面，加快发展现代物流业，支持发展研发设计、软件服务、电子商务等高技术服务业，推动新兴服务业的社会化、专业化运营。逐步推进现代服务业的投融资体制改革，实现融资方式的多元化，发挥直接融资对现代服务业发展的支持作用。鼓励和支持民间资本广泛进入现代服务业，推进市场准入和政府监管改革，适当减少设立服务业企业的审批流程，降低税费负担。
（四）房地产政策：向需求和供给管理并重转变
本轮房地产调控调控既要避免伤及刚需，又要避免“假刚需”进入市场推高房价；既要强调需求管理的差异性和精准化，还要调整供给管理的政策重点；同时，还应加快推出结构性改革，使房地产市场走向稳健和可持续发展道路。具体而言：
一是需求管理更加强调精准化和差异化，避免误伤刚性需求。加强对自住性和改善性需求的保护。研究出台相应细则，对唯一自住性住房买卖时，按照持有时间长短，免征或减征个人所得税。根据刚性需求强度的不同，制定差异化信贷支持政策。对于首次置业的刚性需求者，进一步提高其信贷额度，上调公积金贷款额度。对于以房换房的置业者，可以适当降低公积金贷款额度，并给予利率优惠。对于住房面积未超过一定标准的二套房购买者，仍应允许使用公积金贷款。
二是供给管理的政策重点应由“加大增量”转向“挤出存量”。对少数人占有的多数房地产资源以及闲置土地，应通过税收、法律等手段将这部分房地产逼向市场。尽快落实公务员财产公示制度和全民住房自我申报制度。加大惩罚力度，一旦发现申报的财产与实际不符，可以加大惩罚力度直至没收其不实申报之所得。加快“一人一户”的户籍管理立法，对一人拥有多户口获得的房产，对假户口对应的房产依法做出处理。配合以房产税和开征遗产税等手段，提高持有环节税负。
三是尽快推动结构性改革，建立房地产市场运行的长效稳定机制。尽快推动财税体制改革，落实房产税征收，实行累进式的征税比例，以避免房产税负转嫁。加快金融创新步伐，引导居民投资需求进入金融领域，以弱化房地产的过度投资功能。