证券日报 2016-01-16 04:22
编者按：2016年是中国全面建成小康社会决胜阶段的开局之年，也是推进结构性改革的攻坚之年。2016年中国宏观经济总体仍需保持平稳运行，稳中有进、稳中有好。因此，展望2016年金融市场利率、汇率和股市走势至关重要。
人民币单边升值或单边贬值均不符中国和全球的共同利益
■宗良
近期，受美联储加息和国内经济下行等因素的影响，人民币兑美元汇率呈现较明显的贬值预期，汇率出现较明显的波动，引起了市场的广泛关注。未来一段时间，人民币兑美元汇率仍会承受一定的贬值压力，但对一篮子货币可望保持基本稳定，对美元汇率的自主波动将趋于加强。
2016年汇市动荡开局
2016年人民币汇市的开局可谓是跌宕起伏、波澜壮阔。这主要表现在人民币兑美元即期汇率的大幅震荡。这种波动不仅体现在在岸人民币（CNY）与离岸人民币（CNH）兑美元的即期汇率上，同时还具有二者之间的价差随着汇率波动幅度增大而增大的特点，且价差多以CNH高于CNY情况呈现。从1月6日开始，当日人民银行突然下调CNY兑美元的中间价，由此推动空头在离岸市场上做空人民币。做空势力来势凶猛，CNH与CNY兑美元的价差在6号创下了1600点以上的历史纪录，形成巨大的套利空间。随着人民银行采取相应措施，尤其是在离岸市场上大量买入并持有人民币，令CNY与CNH兑美元即期汇率升值、回稳。1月11号、12号，CNH兑美元即期汇率较1月7日低点累计大涨2000BP。CNY与CNH兑美元即期汇率价差迅速收紧，还偶有出现CNH高于CNY的情况，这都表明离岸市场人民币流动性趋紧，并直接体现为香港隔夜离岸人民币银行同业拆放利率（HIBOR）大涨。
近期汇率贬值的深层次原因
近期人民币汇率贬值的原因较为复杂。既有经济因素也有金融因素，既是顺应“811”汇改之后市场因素更占主导的结果，也是美联储加息政策的外溢效应的持续发酵。从此次汇率波动的直接触发因素看，主要是由于偏弱的经济基本面和股票市场的大幅波动。1月4日公布的12月财新制造业和服务业采购经理指数，分别为48.2及50.2，相较上月下跌0.4个百分点和1个百分点，令市场担心今年经济或会进一步下滑。1月4日，熔断机制正式施行，股市发生大面积跌停，迫使这机制在两天后暂停，股市下跌加剧了汇率贬值预期。
币值变化应理性看待
从大国货币崛起的历程看，无一不是走过了一条由“逐渐升值——双向波动——基本稳定”的发展路径。人民币兑美元汇率的发展及演进也走过同样的路径。2005年7月21日，我国对人民币汇率形成机制进行了改革：实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。回首这10年，人民币兑美元汇率在市场化的背景下，经历了先升后贬两个阶段。其中2005年到2013年为持续升值期，2014年至今为贬值期。就升值期而言，人民币兑美元汇率的升值幅度呈现阶梯式放缓的特点：2005年到2008年为人民币高速升值阶段，平均每年升值4.7%；2009年到2011年为人民币中速升值阶段，平均每年升值2.5%；2012到2013年为人民币低速升值期，平均每年升值1.2%。而就贬值期而言，2014到2015年，平均每年贬值3.4%。由此可知，近10年来人民币兑美元汇率的年均波幅始终控制在5%以内，人民币汇率市场化改革是以有序平稳的方式推进。
总的来说，人民币汇率的双向波动和近期贬值均反映出市场因素更占主导，这是人民币走向国际货币的必然体现。事实上，人民币总体升值是一个崛起国家比较典型的汇率走势，有利于人民币的国际化进程，而阶段性贬值有利于修复市场竞争力，人民币单边升值或单边贬值均不符中国和全球的共同利益。
人民币汇率走势前瞻
随着人民币成为全球重要货币之一，未来人民币汇率的形成和影响机制也将更趋复杂，未来人民币汇率将呈现出以下三方面运行特征。
一是汇率市场化改革的方向不会变。未来人民币汇率形成机制改革将坚定市场化方向不变，并在操作上采取了中间价市场化与盯住一篮子货币两个手段。
就CFETS人民币汇率指数而言，显示了人民币的市场化和国际化。它更能综合反映中国经济基本面和进出口情况。长期以来，观察人民币汇率的视角主要是看人民币对美元的双边汇率，但考虑到近年来我国出口国构成转变以及一带一路战略实施，虽然美国仍是我国第一大出口国，但是新兴市场国家正逐渐成为我国出口的一个重要方向。由此参考一篮子货币的多边汇率与参考单一货币相比，更能反映一国商品和服务的综合竞争力，也更能发挥汇率调节进出口、投资及国际收支的作用。
二是双向波动的运行特征不会变，人民币兑美元会自主波动而人民币兑一篮子货币基本稳定。2016年动荡的开局表明今年人民币兑美元汇率会在人民银行维稳的干预下，以双向波动形式逐步下跌，后期可能会企稳回升，不会出现一贬到底的局面。预计波幅不会超过5%。
三是随着人民币国际化的不断推进，人民币兑一篮子货币今年有望继续保持基本稳定，尤其针对非美元货币，人民币可能呈现总体升值情况。
人民银行不会放任人民币任意贬值，而是在其可控范围内分阶段释放贬值压力。这种管理除了可借助我国外汇储备的投放，增加美元供给，还可使资本流动更加有序。
（作者系中国银行国际金融研究所副所长）
编者按：2016年是中国全面建成小康社会决胜阶段的开局之年，也是推进结构性改革的攻坚之年。2016年中国宏观经济总体仍需保持平稳运行，稳中有进、稳中有好。因此，展望2016年金融市场利率、汇率和股市走势至关重要。
人民币单边升值或单边贬值均不符中国和全球的共同利益
■宗良
近期，受美联储加息和国内经济下行等因素的影响，人民币兑美元汇率呈现较明显的贬值预期，汇率出现较明显的波动，引起了市场的广泛关注。未来一段时间，人民币兑美元汇率仍会承受一定的贬值压力，但对一篮子货币可望保持基本稳定，对美元汇率的自主波动将趋于加强。
2016年汇市动荡开局
2016年人民币汇市的开局可谓是跌宕起伏、波澜壮阔。这主要表现在人民币兑美元即期汇率的大幅震荡。这种波动不仅体现在在岸人民币（CNY）与离岸人民币（CNH）兑美元的即期汇率上，同时还具有二者之间的价差随着汇率波动幅度增大而增大的特点，且价差多以CNH高于CNY情况呈现。从1月6日开始，当日人民银行突然下调CNY兑美元的中间价，由此推动空头在离岸市场上做空人民币。做空势力来势凶猛，CNH与CNY兑美元的价差在6号创下了1600点以上的历史纪录，形成巨大的套利空间。随着人民银行采取相应措施，尤其是在离岸市场上大量买入并持有人民币，令CNY与CNH兑美元即期汇率升值、回稳。1月11号、12号，CNH兑美元即期汇率较1月7日低点累计大涨2000BP。CNY与CNH兑美元即期汇率价差迅速收紧，还偶有出现CNH高于CNY的情况，这都表明离岸市场人民币流动性趋紧，并直接体现为香港隔夜离岸人民币银行同业拆放利率（HIBOR）大涨。
近期汇率贬值的深层次原因
近期人民币汇率贬值的原因较为复杂。既有经济因素也有金融因素，既是顺应“811”汇改之后市场因素更占主导的结果，也是美联储加息政策的外溢效应的持续发酵。从此次汇率波动的直接触发因素看，主要是由于偏弱的经济基本面和股票市场的大幅波动。1月4日公布的12月财新制造业和服务业采购经理指数，分别为48.2及50.2，相较上月下跌0.4个百分点和1个百分点，令市场担心今年经济或会进一步下滑。1月4日，熔断机制正式施行，股市发生大面积跌停，迫使这机制在两天后暂停，股市下跌加剧了汇率贬值预期。
币值变化应理性看待
从大国货币崛起的历程看，无一不是走过了一条由“逐渐升值——双向波动——基本稳定”的发展路径。人民币兑美元汇率的发展及演进也走过同样的路径。2005年7月21日，我国对人民币汇率形成机制进行了改革：实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。回首这10年，人民币兑美元汇率在市场化的背景下，经历了先升后贬两个阶段。其中2005年到2013年为持续升值期，2014年至今为贬值期。就升值期而言，人民币兑美元汇率的升值幅度呈现阶梯式放缓的特点：2005年到2008年为人民币高速升值阶段，平均每年升值4.7%；2009年到2011年为人民币中速升值阶段，平均每年升值2.5%；2012到2013年为人民币低速升值期，平均每年升值1.2%。而就贬值期而言，2014到2015年，平均每年贬值3.4%。由此可知，近10年来人民币兑美元汇率的年均波幅始终控制在5%以内，人民币汇率市场化改革是以有序平稳的方式推进。
总的来说，人民币汇率的双向波动和近期贬值均反映出市场因素更占主导，这是人民币走向国际货币的必然体现。事实上，人民币总体升值是一个崛起国家比较典型的汇率走势，有利于人民币的国际化进程，而阶段性贬值有利于修复市场竞争力，人民币单边升值或单边贬值均不符中国和全球的共同利益。
人民币汇率走势前瞻
随着人民币成为全球重要货币之一，未来人民币汇率的形成和影响机制也将更趋复杂，未来人民币汇率将呈现出以下三方面运行特征。
一是汇率市场化改革的方向不会变。未来人民币汇率形成机制改革将坚定市场化方向不变，并在操作上采取了中间价市场化与盯住一篮子货币两个手段。
就CFETS人民币汇率指数而言，显示了人民币的市场化和国际化。它更能综合反映中国经济基本面和进出口情况。长期以来，观察人民币汇率的视角主要是看人民币对美元的双边汇率，但考虑到近年来我国出口国构成转变以及一带一路战略实施，虽然美国仍是我国第一大出口国，但是新兴市场国家正逐渐成为我国出口的一个重要方向。由此参考一篮子货币的多边汇率与参考单一货币相比，更能反映一国商品和服务的综合竞争力，也更能发挥汇率调节进出口、投资及国际收支的作用。
二是双向波动的运行特征不会变，人民币兑美元会自主波动而人民币兑一篮子货币基本稳定。2016年动荡的开局表明今年人民币兑美元汇率会在人民银行维稳的干预下，以双向波动形式逐步下跌，后期可能会企稳回升，不会出现一贬到底的局面。预计波幅不会超过5%。
三是随着人民币国际化的不断推进，人民币兑一篮子货币今年有望继续保持基本稳定，尤其针对非美元货币，人民币可能呈现总体升值情况。
人民银行不会放任人民币任意贬值，而是在其可控范围内分阶段释放贬值压力。这种管理除了可借助我国外汇储备的投放，增加美元供给，还可使资本流动更加有序。
（作者系中国银行国际金融研究所副所长）
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